Geração de Valor aos Acionistas Palestra. São Paulo

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1 Geração de Valor aos Acionistas Palestra São Paulo

2 Apresentação RODRIGO GIMENEZ Mestrado em Administração de Empresas pela Fundação Getúlio Vargas (EAESP-SP) Pós-graduado em Planejamento e Controle Empresarial pela Fundação Armando Álvares Penteado (FAAP-SP) Especialização em Business Administration na University of California, Berkeley - USA Atuando mais de 17 anos nas áreas de Gestão Estratégica, Financeira e de Desempenho, com sólida experiência em: (a) elaboração e implantação de estratégias de negócio, (b) gerenciamento de subsidiarias estrangeiras na América Latina, e (c) consultoria para instituições financeiras e não financeiras. Experiência internacional (profissional e acadêmica) nos EUA, Canadá, Europa e América Latina.

3 Agenda Agenda Introdução Conceitos gerais Medidas de valor Gestão voltada para valor Conclusões e lições aprendidas

4 Introdução Para iniciarmos, vamos conversar sobre alguns pontos importantes...no decorrer veremos em detalhe cada assunto: 1 Histórico 2 Evolução 3 Desafios Mudança cultural 4 exigida 4

5 Introdução Lucro residual já havia sido descoberto no século passado... Histórico Lucro residual Alfred Marshal Church Scovell O ambiente empresarial está em constante mudança. Há 500 anos a.c., Heráclito (Watermann, 1993), já expunha: Nada dura exceto a mudança. Repensar a estrutura organizacional, a forma de gestão que deve ser adotada para que as organizações possam responder satisfatoriamente aos novos paradigmas; e a adoção de novos indicadores além dos financeiros para a gestão do desempenho, são atitudes necessárias para garantir o sucesso empresarial. 5

6 Introdução As empresas devem olhar além das medidas tradicionais de desempenho. E como fazer isso? Medir o desempenho utilizando medidas de valor Gerenciar a empresa focando sempre em quanto valor será adicionado Geração de valor para os acionistas Culturalmente toda a empresa deve pensar em valor no seu dia-dia O incentivo (variável) dos funcionários com base em valor adicionado 6

7 Introdução...atentando para os quatro pilares para geração de valor para os acionistas: Medir Gerenciar Mudar Cultura Remuneração Práticas contábeis tradicionais podem apresentar um quadro distorcido da realidade econômica, contrariando muitas vezes o próprio bom senso econômico. Por esse motivo, são criados incentivos para que os administradores tomem decisões que maximizam o valor da empresa. Somente medir não garante a criação de valor: (a) é necessário fazer da medida o ponto central do sistema de gestão da empresa, de tal forma que processos como orçamento, análise de investimentos, e quaisquer outros processos operacionais sejam encarados sob a ótica de criação de valor. O ambiente corporativo deve ser preparado para que as pessoas estejam voltadas para criação de valor para os acionistas. Esse sistema é a gênese de uma nova cultura organizacional: a partir dele, todos os funcionários pensam e agem como próprios donos do negócio. Um dos pontos-chave de uma boa implementação desse tipo de sistema de medida de desempenho é desenhar um sistema de remuneração variável capaz de redirecionar o foco da gestão para o aumento do valor econômico adicionado. Nos planos tradicionais, os administradores são incentivados a negociar orçamentos facilmente alcançáveis. 7

8 Introdução De forma objetiva, quais os desafios que as empresas terão na hora de se planejar estrategicamente...? Principais Escolhas Estratégicas Onde Atuar Em qual(is) segmento(s) de mercado? Dimensões: Segmentos; Geografia; Canais de venda; Tipo de produtos; Amplo Onde Iremos Atuar? (Posicionamento) Focado Como Vamos Vencer? (Vantagens Competitivas) Baixo custo Diferenciação Como Vencer Qual é nossa proposição de valor para o cliente alvo? Quais são nossas fontes de vantagem competitiva (custo ou diferenciação) Foco restrito vs. amplo Recursos, Competências e Atividades Como iremos configurar nossas atividades para entregar a proposição de valor e construir vantagens competitivas sustentáveis? 8

9 Introdução Em resumo, a gestão estratégica deve se preocupar com a maximização de valor para o acionista: O planejamento estratégico determina os rumos da empresa e tais rumos não devem ser traçados independentemente do objetivo de maximização de valor para o acionista. Para eliminar este desalinhamento entre o pensamento estratégico e o financeiro, a associação entre o planejamento estratégico à lógica de criação de valor permite auditar o valor criado pelas estratégias em vigor na empresa. Proporcionando à todos os tomadores de decisão a capacidade de definir estratégias e seus respectivos planos com metas claras de criação de valor, visando superar as expectativas dos acionistas. 9

10 Conceitos gerais Medidas tradicionais realmente são úteis para tomada de decisão? Índices tradicionais Cia. Valorosa ROE (Retorno sobre patrimônio líquido LL/PL) 5,97% 5,47% ROA (Retorno sobre ativos totais LL/AT) 2,32% 2,31% Lucro Líquido do exercício $ $ VOCÊ INVESTIRIA NESSA EMPRESA? Guarde esses números... 10

11 Conceitos gerais Conceito de custo do capital Young e O' Byrne (2001, p.162) definem como custo de capital de qualquer investimento, em projetos, unidades de negócio, ou em toda empresa, a taxa de retorno que o provedor de capital espera receber, caso este capital seja investido em outro projeto qualquer, ativo ou companhia de comparável risco. Em outras palavras, o custo de capital é um custo de oportunidade. Em termos contábeis: A média ponderada do custo de capital (WACC: Weighted Average Cost of Capital) calculado pela metodologia do CAPM (Capital Asset Pricing Model) é a média ponderada do custo marginal pós-impostos do capital de terceiros e do capital próprio baseada na estrutura de capital empregada pela companhia. 11

12 Conceitos gerais Conceito de custo do capital (cont.) Exemplo ilustrativo Fonte de capital Peso (A) Custo pós impostos (B) Custo ponderado C=A x B Exigível à curto prazo 0,16 24% x (1-0,3) 2,68% Exigível à longo prazo 0,31 18% x (1 0,3) 3,90% Capital próprio 0,53 30% 15,9% TOTAL 1,00 22,48% A estrutura de capital da empresa do exemplo e respectivamente seus custos: Passivo financeiro (curto prazo) 16% do total com custo de 24%. Exigível a longo prazo 31% do total com custo de 18%. Capital próprio (patrimônio líquido) 53% do total com custo de 30%. Obs.: O custo do passivo financeiro (exigível à curto prazo) e do exigível a longo prazo deve ser pós-impostos, porque esses tipos de fundos produzem um benefício fiscal de redução dos impostos; logo, seu custo deve ser reduzido proporcionalmente a esta economia (efeito denominado alavancagem financeira). Neste exemplo, a alíquota do IR é 30%. 12

13 Conceitos gerais Representação do cálculo do valor econômico adicionado mostra a importância do custo de capital... NOPAT Lucros obtidos Encargo de Capital Custo de oportunidade EVA O que foi agregado 13

14 Para iniciarmos, vamos conversar sobre alguns pontos importantes...no decorrer veremos em detalhe cada assunto: Balanço Tradicional vs. Balanço EVA Lucro Operacional (NOPAT) Capital Empregado (Invested Capital) Valor Econômico Adicionado (EVA ) Ajustes e demais indicadores 14

15 Antes de entrar no cálculo, um breve embasamento teórico sobre a metodologia: Balanço Tradicional ATIVO Caixa PASSIVO Empréstimos de Curto Prazo ATIVO Caixa Balanço EVA PASSIVO Empréstimos de Curto Prazo Cliente Passivo não oneroso Estoques Despesas Antecipadas Empréstimos a Longo Prazo Necessidades de Capital de Giro Empréstimos de Longo Prazo Ativos Permanentes Patrimônio Líquido Ativos Permanentes Patrimônio Líquido 15

16 Como se chega ao valor econômico adicionado? Valor Econômico Adicionado = (Lop - I) - (CMePC x CE) Lop = Lucro operacional I = Impostos CMePC = Custo Médio Ponderado de Capital CE = Capital empregado 16

17 Para iniciarmos o cálculo, vamos considerar os números da Cia. Valorosa: ATIVO CIRCULANTE: Caixa e bancos Aplicações financeiras Contas a receber Estoques Impostos a recuperar Outros REALIZÁVEL A LONGO PRAZO: PERMANENTE: Investimentos Imobilizado Diferido TOTAL

18 ...continuação: Balanço Patrimonial PASSIVO CIRCULANTE: Fornecedores Empréstimos e financiamentos Salários e encargos sociais Impostos e contribuições sociais Dividendos propostos Outros EXIGÍVEL A LONGO PRAZO: Empréstimos e financiamentos Debêntures Impostos parcelados Provisões para contingências Outros PATRIMÔNIO LÍQUIDO: Capital social Reservas de capital Reservas de lucros TOTAL

19 ...continuação: Demonstração de Resultados DRE Receita Operacional Bruta Imposto sobre vendas ( ) ( ) Receita Líquida das Vendas Custo das mercadorias vendidas ( ) ( ) Lucro Bruto Despesas operacionais ( ) ( ) Despesas com vendas ( ) ( ) Gerais e administrativas ( ) ( ) Depreciação e amortização ( ) ( ) Impostos e taxas (60.767) (43.153) Resultado da Equivalência Patrimonial (8.835) Despesas financeiras ( ) ( ) Receitas financeiras LUCRO OPERACIONAL Resultado não operacional Lucro Antes dos Impostos Imp. de Renda e Contr.Social LUCRO LÍQUIDO DO EXERCÍCIO

20 O NOPAT (Net Operating Profit After Tax) representa o lucro operacional após os impostos : Cálculo do Lucro Operacional (+) Lucro Bruto (-) Despesas com vendas ( ) ( ) (-) Gerais e administrativas ( ) ( ) (-) Depreciação e amortização ( ) ( ) (-) Impostos e taxas (60.767) (43.153) Alíquota (34%) ( ) ( ) Lucro Operacional (NOPAT)

21 O Capital Empregado (Invested Capital) representa o valor investido nas operações da empresa: Young e O' Byrne (2003, p.51) definem como capital investido a soma de todos os financiamentos da empresa, excluídas as de curto prazo, denominadas de capital de giro não-oneroso, como contas a pagar a fornecedores e provisões para salários e imposto de renda. Ou seja, o capital empregado é igual a soma do PL que pertence ao investidor com os empréstimos e financiamentos, de curto e longo prazos, pertencentes a credores. O motivo de subtrair essas contas do ativo total é a garantia de consistência com a definição de NOPAT. Os custos implícitos de financiamento associados a esses passivos já estão incluídos nas despesas que são deduzidas no cálculo do NOPAT. Por exemplo, os juros implícitos, nos quais as empresas incorrem quando pagam as contas de seus bens ou serviços a curto prazo e não à vista, estão incluídos no custo da mercadoria vendida. Portanto, subtraindo-se o passivo não-oneroso no momento de calcular o capital, obtemos consistência com o NOPAT. 21

22 O que devemos incluir no cálculo do capital empregado? Ativos Operacionais (Parte da operação da empresa) Caixa? Aplicações financeiras? Investimentos? Passivos (Os que têm custo e são permanentes) Fornecedores? Salários a pagar? Contas a pagar? Empréstimos de curto prazo? Financiamentos de longo prazo? Capital próprio? 22

23 ...continuação: Capital Empregado Cálculo do Capital Empregado (1) Ativo Total (-) Aplicações financeiras (-) Investimentos = Ativo Operacional (2) Passivo Não Oneroso Fornecedores Salários e encargos sociais Impostos e contribuições sociais Dividendos propostos Outros Total Passivo Não Oneroso Capital Empregado (1-2)

24 Por fim, o valor econômico adicionado considera o custo de capital calculado pela metodologia CAPM, discutida anteriormente, e mostra o quanto foi realmente o ganho dos acionistas: Cálculo do EVA Lucro Operacional (-) Custo do Capital Empregado (*) ( ) ( ) Valor Econômico Adicionado (EVA )= (*) Considerado 15% de custo de capital ( ) ( ) (*) 15% x $ (*) 15% x $

25 Mesmo com indicadores tradicionais estáveis, vemos que desde o ano passado a empresa está destruindo valor: ROE (Retorno sobre patrimônio líquido LL/PL) 5,97% 5,47% ROA (Retorno sobre ativos totais LL/AT) 2,32% 2,31% Lucro Líquido do exercício $ $ Valor Econômico Adicionado (EVA ) ( ) ( ) VOCÊ CONTINUA COM A MESMA OPINIÃO? 25

26 Imperfeições do EVA e como ajustá-los... As vantagens da utilização da ferramenta está na facilidade de entendimento e aplicação de seus conceitos até mesmo para colaboradores não experientes em finanças. Além disso, existe a vantagem de se conseguir medir em diferentes níveis organizacionais atrelando metas claras e objetivas. Porém, vale ressaltar os ajustes contábeis que devem ser efetuados para uma correta avaliação da empresa. Comparações entre empresas pode ser problemática, pois na medida em que os ajustes sejam inconsistentes e os cálculos considerem diferentes fatores. Na maioria das empresas para se calcular o EVA sob medida não requer mais de 15 ajustes contábeis, como por exemplo: depreciação, investimentos estratégicos dentre outros. 26

27 Alguns exemplos de ajustes: (1) Depreciação Retorno anual (%) Comportamento EVA Ativos envelhecem Valor líquido contábil cai e EVA sobe Apesar de nenhuma mudança real na produtividade dos ativos 6 EVA pequeno no início 4 dos projetos; 2 EVA grande no final Quem sofre mais são empresas com investimentos cíclicos ou com horizonte muito longo: Telecomunicações, Geração e Distribuição de energia etc. Quem sofre menos são empresas com grande proporção de ativos circulantes ou com investimentos de curto prazo. 27

28 Alguns exemplos de ajustes: (2) Investimentos Estratégicos Alguns projetos tem potencial para gerar valor (VPL > 0), mas geram EVA negativos significativos no curto prazo (100) (200) (300) (400) Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano

29 Alguns exemplos de ajustes: (2) Investimentos Estratégicos (cont.) Segundo a metodologia do EVA, qualquer projeto que acrescente valor econômico deve ser um candidato ao investimento. Em outras palavras, a princípio todo projeto que tenha valor presente líquido (VPL) positivo deve ser adotado. No caso de investimentos considerados estratégicos, é provável que o EVA dos anos iniciais seja negativo. Isto gera um desincentivo para a gerência investir neste projeto, apesar dele criar valor no longo prazo. O tratamento de Investimentos Estratégicos pode ser utilizado quando: EVA negativo dos primeiros anos é substancial; EVA negativos nos primeiros anos criam um incentivo para a gerência não adotar o projeto, mesmo que ele tenha um valor presente líquido positivo. 29

30 Alguns exemplos de ajustes: (2) Investimentos Estratégicos (cont.) Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5 Ano 6 Após NOPAT (200) Capital inicial 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 WACC 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% Encargo de capital (120) (120) (120) (120) (120) (120) (120) EVA (320) (120) (20) NESSE CASO VALE FAZER O AJUSTE 30

31 Alguns exemplos de ajustes: (2) Investimentos Estratégicos (cont.) Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5 Ano 6 Após NOPAT (200) Capital inicial 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 Investimento estratégico capitalizado Capital inicial total 1,000 1,320 1,478 1,556 1,556 1,556 1,556 WACC 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% Encargo de capital (120) (158) (177) (187) (187) (187) (187) Ajuste investimento estratégico EVA ajustado

32 Alguns exemplos de ajustes: (2) Investimentos Estratégicos (cont.) Capitalizar os EVA negativos projetados resultantes do projeto, tratando-os como investimentos no projeto. Nos anos subsequentes, o custo de capital será aplicado sobre uma base de capital maior. A responsabilidade dos gerentes pelo plano de negócios a longo prazo é mantida sem penalizá-los ou desencorajá-los no curto prazo. O plano de capitalização de perdas deve ser fixado no início do projeto e deve basear-se nas projeções de EVA que se encontram na proposta de investimento original submetida. Assim: Os gerentes serão penalizados por perdas que superem as projetadas; e Serão recompensados por perdas menores que as projetadas. 32

33 Alguns exemplos de ajustes: (2) Investimentos Estratégicos (cont.) (100) (200) (300) (400) Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5 Ano 6 Ano 7+ EVA sem ajuste EVA com ajuste 33

34 Exemplos de indicadores que corrigem imperfeições do EVA. O que são e como devemos calculá-los? Cash Value Added (CVA) Remove distorções contábeis do EVA Foco na mensuração do fluxo de caixa e caixa investido CVA é o fluxo de caixa operacional menos depreciação econômica e menos o custo de capital Cash Flow Return on Gross Investment (CFROGI) Retorno do investimento baseado em fluxo de caixa Calculado através de duas etapas (a) Conversão de dados contábeis em caixa; (b) Cálculo da taxa de retorno 34

35 ...Cash Value Added (CVA): primeiro calculamos o fluxo de caixa operacional Cálculo do Fluxo de Caixa Operacional (+) Lucro Bruto (-) Despesas com vendas ( ) ( ) (-) Gerais e administrativas ( ) ( ) (-) Impostos e taxas (60.767) (43.153) Alíquota (34%) ( ) ( ) Fluxo de Caixa Operacional (FCD) Neste caso a depreciação é retirada do cálculo

36 ...segundo, calculamos o: Capital Empregado (para o CVA) Cálculo do Capital Empregado (1) Ativo Total (+) Depreciação e amortização acumulada (-) Aplicações financeiras (-) Investimentos = Ativo Operacional (2) Passivo Não Oneroso Fornecedores Salários e encargos sociais Impostos e contribuições sociais Dividendos propostos Outros Total Passivo Não Oneroso Capital Empregado (1-2) (*) Depreciação constante no ativo (i.e. máquinas e equipamentos etc.) 36

37 Por fim, o caixa adicionado considerando o custo de capital calculado pela metodologia CAPM, discutida anteriormente, apresenta o seguinte valor: Cálculo do CVA Fluxo de Caixa Operacional (-) Custo do Capital Empregado (*) ( ) ( ) CVA = (*) Considerado 15% de custo de capital ( ) ( ) (*) 15% x $ (*) 15% x $ MESMO NA VISÃO CAIXA, A EMPRESA CONTINUA DESTRUINDO VALOR 37

38 Por último, o CFROGI ajuda a medir o retorno do investimento baseado em caixa... CFROI = Fluxo de Caixa Operacional Base de Ativos = FCO BA Cálculo do CFROGI Fluxo de Caixa Operacional Base de Ativos CFROGI = 7,88% 8,32% 38

39 Gestão voltada para valor Quais os benefícios e desafios que uma empresa tem ao se basear num sistema de gerenciamento baseado em valor? Value Based Management (VBM) Gestão baseada em valor é um conceito que envolve: Planejamento estratégico Alocação de capital Orçamentos operacionais Mensuração de desempenho Remuneração dos administradores Comunicação interna e externa (mercados financeiros) 39

40 Gestão voltada para valor Plano de benefícios Al Ehrbar (1999, p.75) observa que : Pessoas constituem o único fator de produção que inspira todos os demais. Tudo que a empresa cria de valor é sempre em função da maneira pela qual seu pessoal aplica suas energias e idéias ao capital e às matérias-primas para criar bens e serviços que outros desejam; e como as pessoas realizam suas tarefas é determinado pela maneira com que você as trata e paga. Isto significa que, medir o valor econômico adicionado (EVA ) e sua transformação em ponto focal de planejamento e análise não basta. Quando medimos o desempenho de uma forma, mas pagamos as pessoas em alguma outra base, a maioria esquece os outros parâmetros de medição de desempenho e foca naquele onde a remuneração está atrelada. 40

41 Conclusões e lições aprendidas As experiências acumuladas, sugerem muitas lições importantes para toda a empresa que verdadeiramente busca capturar os benefícios que essa medida baseada em valor têm para oferecer. Tais lições incluem: A implementação deve começar no topo da organização, adotando um plano formal que responda a questões estratégicas fundamentais......sendo (a) medido em pelo menos dois degraus abaixo do nível corporativo e (b) utilizado como criador de incentivos para geração de riqueza no nível das unidades de negócio......respeitando as questões contábeis e os ajustes para a apuração do valor correto...e por fim..: TRATANDO A MEDIDA COM TOTAL TRANSPARÊNCIA, POSSIBILITANDO NÃO SÓ AOS INVESTIDORES O DEVIDO ACOMPANHAMENTO, MAS TAMBÉM À TODOS OS FUNCIONÁRIOS E COLABORADORES DE FORMA GERAL. 41